Малащук Е.С. Оценка объектов незавершенных строительством - три независимых метода или их синергия в одном?

УДК 519.866.2:657.922

Е. С. Малащук
РУП «Институт недвижимости и оценки», г.Минск

 

АННОТАЦИЯ

 В данной статье представлены основные проблемы в области оценки объектов незавершенного строительства, предложены конкретные рекомендации и уточнены существующие расчеты рыночной стоимости объектов незавершенного строительства. Отражена взаимосвязь трех ключевых методов рыночной оценки недвижимости применительно к объектам незавершенного строительства.

 THE SUMMARY

The main problems in the field of incomplete construction valuation are presented in this article. Concrete recommendations are offered and existing calculations of market cost of incomplete construction are specified. The interrelation of three key methods of real estate market valuation with reference to objects of incomplete construction is reflected.

 

ОЦЕНКА ОБЪЕКТОВ НЕЗАВЕРШЕННЫХ СТРОИТЕЛЬСТВОМ – ТРИ НЕЗАВИСИМЫХ МЕТОДА ИЛИ ИХ СИНЕРГИЯ В ОДНОМ?

 

Ведение. Оценка объектов незавершенного строительства является и одной из наиболее трудных задач, решаемых оценщиками. Также следует отметить, что в отечественной методологии оценки объектов незавершенного строительства долгое время существовал информационный вакуум. Несмотря на то, что существует стандарт, регламентирующий оценочную деятельность объектов недвижимого имущества, в том числе и незавершенного строительства [1], по существу первым методическим документом в этом направлении стали методические рекомендации по оценке объектов незавершенного строительства [2]. Казалось бы, все проблемы должны быть решены, и каждый оценщик сможет самостоятельно справиться с оценкой объекта незавершенного строительства, но это не совсем так. Как оказывается данное направление оценочной деятельности до сих пор остается прерогативой наиболее опытных оценщиков, являющихся, как правило, профессиональными инженерами-строителями или специалистами-сметчиками. Это явно подчеркивает главенствующую роль затратного метода в оценке объектов незавершенного строительства. В данном случае, элементы затратного метода присутствуют, как в доходном, так и в сравнительном методе оценки рыночной стоимости. Поэтому, как бы мы не совершенствовали методики оценки, нижний предел ошибки конечного результата всегда будет соответствовать, в первую очередь, погрешности при определении стоимости затрат на строительство и, во вторую, – адекватности определения прибыли предпринимателя, чему будет уделено особое внимание далее.

Затратный метод. Затратный метод основан на предположении, что инвестор, обладающий достаточным количеством собственных средств, может осуществить инвестиции в строительство нового объекта недвижимости. При этом, в идеале, рыночная стоимость такого объекта аккумулирует в себе затраты на приобретение земельного участка (прав на него), стоимость строительства и косвенные затраты, а также инвестор ожидает получение прибыли за использование инвестиционного капитала в период с момента строительства до его окончания. У реальных объектов недвижимости существует такой фактор, как потеря стоимости в результате всех видов износа. Главной особенностью объектов незавершенных строительством является, то что сумма затрат на строительство определяется в соответствии со степенью готовности возведенных и монтированных элементов, при этом также не исключена потеря стоимости в результате износа. В общем виде расчет стоимости нового объекта недвижимости затратным методом можно представить следующим образом:

                                                       (1)

где V – рыночная стоимость объекта недвижимости, д.е.;

VL рыночная стоимость земельного участка с учетом имущественных прав, д.е.;

VB стоимость восстановления (замещения) улучшений в предположении 100%-ной готовности, д.е.;

EP прибыль предпринимателя полученная от объекта недвижимости со 100%-ой готовностью, д.е.;

IC – косвенные затраты, д.е.

При этом косвенные затраты можно разделить на две части:

 

                                                            (2)

где  IC – косвенные затраты, д.е.

ICL – косвенные затраты (услуги по регистрации и оформлению прав), приходящиеся на рассматриваемый земельный участок, д.е.

ICB – косвенные затраты, приходящиеся на недвижимые улучшения д.е.

Рассмотрим теперь вариант, когда объектом недвижимости является незастроенный земельный участок, т.е. по сути объект не завершенный строительством со степенью готовности Qгот = 0%:

 

                                                          (3)

 

где   – рыночная стоимость не завершенного строительством объекта недвижимости, д.е.;

VL рыночная стоимость земельного участка с учетом имущественных прав, д.е.;

ICL – косвенные затраты (услуги по регистрации и оформлению прав), приходящиеся на рассматриваемый земельный участок, д.е.

Из сравнения (1) и (3) можно сделать вывод, что извлечение прибыли предпринимателя возможно лишь в результате инвестирования дополнительных средств, направленных на строительство недвижимых улучшений. Важно понимать, что прибыль предпринимателя никак не связана с фактом самой покупки прав на земельный участок, тем и отличается от спекулятивной прибыли, вопрос формирования которой лежит за рамками оценочной деятельности. Чем больше инвестиций вкладывается в строительство, тем выше должна быть абсолютная величина прибыли предпринимателя. Обобщая и распространяя это предположение на объекты незавершенного строительства, можно сделать вывод о том, что относительная величина прибыли предпринимателя в стоимости не завершенного строительством объекта будет соответствовать степени его строительной готовности. Достижение значения 100% от потенциально возможной прибыли предпринимателя возможно только при полном завершении строительства объекта. Износ будет также отрицательно влиять на относительную величину прибыли предпринимателя, так как он уменьшает стоимость инвестиционного капитала. Не касаясь вопроса расчета прибыли предпринимателя, сформулируем выражение рыночной стоимости не завершенного строительством объекта недвижимости в рамках затратного метода оценки:

 

                                           (4)

 

где  – рыночная стоимость не завершенного строительством объекта недвижимости, д.е.;

VL рыночная стоимость имущественных прав на земельный участок, д.е.;

VB стоимость восстановления (замещения) улучшений в предположении 100%-ной готовности, д.е.;

EP прибыль предпринимателя от объекта недвижимости со 100%-ой готовностью, д.е.;

 – степень строительной готовности, %;

 – процентное выражение накопленного износа возведенных (монтированных) конструктивных элементов недвижимых улучшений, %;

ICL – косвенные затраты, приходящиеся на рассматриваемый земельный участок, д.е.;

Применяя затратный метод на практике, наиболее затруднительным является обоснование рыночной стоимости имущественных прав на земельный участок и расчет прибыли предпринимателя.

Однако наиболее важный элемент затратного метода, который необходимо определить для последующей реализации доходного и сравнительного методов – это рыночная стоимость необходимых дополнительных инвестиций в незавершенный строительством объект:

 

                           (5)

 

где  – рыночная стоимость необходимых дополнительных инвестиций в незавершенный строительством объект, д.е.;

V – рыночная стоимость объекта недвижимости завершенного строительством, д.е.;

 – рыночная стоимость не завершенного строительством объекта недвижимости, д.е.

VB стоимость восстановления (замещения) улучшений в предположении 100%-ной готовности, д.е.;

EP прибыль предпринимателя от объекта недвижимости со 100%-ой готовностью, д.е.;

 – степень строительной готовности, %;

 – процентное выражение накопленного износа возведенных (монтированных) конструктивных элементов недвижимых улучшений, %;

ICB – косвенные затраты, приходящиеся на недвижимые улучшения, д.е.

Общим свойством затратного метода в данной интерпретации является его статичность, то есть отсутствие зависимости от времени реализации инвестиционного проекта по строительству недвижимости. Однако прибыль предпринимателя является важнейшим фактором эффективности инвестиций, который практически невозможно определить без рассмотрения динамики капиталовложений. Отсюда вывод, что затратный метод не содержит всей необходимой информации для определения рыночной стоимости так, как (1) и производные от него уравнения содержат более одной неизвестной величины, как минимум рыночную стоимость недвижимости и прибыль предпринимателя.

Доходный метод. Для коммерческой недвижимости, возможно применение доходного метода оценки, основанного на фундаментальной взаимосвязи доходности недвижимости и ее рыночной стоимости. Для этого, как правило, используют метод дисконтирования денежных потоков, с учетом особенностей связанных с периодом инвестиций, направленных на завершение строительства.

Дадим, на наш взгляд, наиболее общую и универсальную смысловую интерпретацию доходного метода для оценки не завершенного строительством объекта.

Рыночная стоимость объекта оценки – это стоимость, по которой, наиболее вероятна продажа этого объекта третьему лицу (покупателю). В свою очередь покупатель собирается сдавать в аренду купленный им объект в течение относительно-продолжительного отрезка времени, тем самым, извлекая из него прибыль. В конце данного этапа объект предполагается продать, также, по рыночной стоимости, но с учетом прогноза изменения стоимости данного типа недвижимости, в соответствующем регионе. Таким образом, доходный метод сводится к решению уравнения дисконтирования денежного потока (6) относительно рыночной стоимости оцениваемой недвижимости на дату оценки V.

 

                                     (6)

где      V – рыночная стоимость объекта недвижимости (завершенного строительством), д.е.;

 – чистый операционный доход, полученный от объекта недвижимости за t-тый период дисконтирования, д.е.;

 – норма дисконтирования в t-тый период, %;

REV – реверсия в конце всего периода дисконтирования, д.е.;

В случае приобретения покупателем объекта не завершенного строительством, описанная выше схема расчета усложнятся за счет необходимости учесть период и затраты связанные с завершением строительства. Несколько меняется и мотивация покупателя при приобретении таких объектов. В отличие от приобретения готового объекта, покупка не завершенной строительством недвижимости предполагает необходимость дополнительных инвестиций, производимых в период, следующий за покупкой. Так как покупатель является также инвестором строящегося объекта он вправе требовать получение прибыли предпринимателя от вкладываемых им средств направленных на приобретение объекта и завершение строительства, см. (5). Что касательно прибыли предпринимателя, то ее извлечение возможно только после продажи объекта (конец периода инвестирования), а значит разделено во времени с инвестициями. Исходя из этих предположений и уравнений (5) и (6) получим общий вид уравнения дисконтирования денежных потоков для не завершенных строительством объектов:

 

                   (7)

 

где  – рыночная стоимость объекта недвижимости не завершенного строительством, д.е.;

 – дополнительные инвестиции, связанные с достройкой объекта оценки, реализованные в нулевой период дисконтирования (авансовый платеж), д.е.;

 – дополнительные инвестиции, связанные с достройкой объекта оценки, реализованные в соответствующий t-тый период дисконтирования, д.е.;

 – постоянные операционные расходы, по объекту недвижимости на период завершения строительства, не учтенные в стоимости строительных работ, д.е.;

 – норма дисконтирования для инвестиционного проекта приобретения объекта недвижимости и завершения его строительства, в t-тый период соответственно, %;

 – чистый операционный доход, полученный от объекта недвижимости (завершенного строительством) за t-тый период дисконтирования, д.е.;

 – норма дисконтирования для коммерческого объекта недвижимости в период после завершения строительства, в t-тый период соответственно, %;

REV – реверсия, учитывающая будущую стоимость продажи объекта недвижимости по рыночной стоимости, в конце периода дисконтирования, д.е.;

Tinv – период связанный, с завершением строительства, лет;

 

                                                              (8)

 

где  ,  – прибыль предпринимателя за использование инвестиционного капитала, направленного на завершение строительства, рассчитанная на дату завершения строительства и  на дату оценки соответственно, д.е.

– прогнозируемое изменение стоимости на рынке недвижимости на дату завершения строительство к дате оценки.

Описанная выше модель доходного метода не подразумевает использование заемного капитала, а инвестирование происходит за счет собственных средств покупателя. При использовании заемного капитала прибыль предпринимателя получает, как правило, банк предоставивший кредит, а покупатель может рассчитывать только на ту часть прибыли предпринимателя, которая относится на долю собственного капитала в инвестиционном проекте завершения строительства. Модели с привлечением заемного капитала в оценочной практике используются крайне редко (например, для расчета инвестиционной или специальной стоимости), и в данной работе не рассматриваются.

В итоге, при реализации доходного метода кроме определения затрат на завершение строительства, дополнительно мы сталкиваемся с определением срока и графика финансирования проекта завершения строительства, расчетом нормы дисконтирования в период инвестиционных вложений, а также с обоснованием прибыли предпринимателя от использования инвестиционного капитала и ее прогнозированием. Этим вопросам далее будет уделено особое внимание.

Сравнительный метод. Суть сравнительного метода заключается в анализе текущего предложения аналогичной или сопоставимой недвижимости и путем проведения необходимых корректировок определение наиболее вероятной стоимости объекта оценки. Так как не завершенная строительством недвижимость не обладает относительной постоянностью состояния и стоимости во времени (т.е. зависит от текущей ситуации и этапа строительства), характерных в целом для недвижимого имущества, завершенного строительством, то оценка возможно только из предположения, что если бы объект оценки был достроен – его стоимость соответствовала рыночной стоимости готового объекта недвижимости. Исходя из этого, стоимость недвижимости сравнительным методом:

 

                                                           (9)

 

где   – рыночная стоимость не завершенного строительством объекта недвижимости, д.е.

V – рыночная стоимость нового объекта недвижимости завершенного строительством, рассчитанная сравнительным методом, д.е.;

– рыночная стоимость необходимых дополнительных инвестиций в незавершенный строительством объект, д.е. (расчет см. (4)).

Здесь следует обратить внимание, на то, что сравнительный метод, так же как и затратный метод не учитывает будущие ожидания инвестора, и по существу является формализацией текущего состояния рынка недвижимости и строительства.

Определение прибыли предпринимателя. В классической модели рыночной экономики прибыль предпринимателя является денежной премией за использование капитала инвестора. При этом размер данной премии, при условии, что в экономике не наблюдается дефицит финансовых ресурсов, как правило, сильно зависит от политики регулирования проводимой Национальным Банком.

Поэтому в качестве базы для практического определения нормы доходности инвестиционного капитала можно предложить использовать безрисковую ставку, принимаемую в доходном методе. Кроме этого в расчетах необходимо учитывать премию за инвестиционные риски, график финансирования, срок строительства и экспозиции объекта на рынке недвижимости для его последующей продажи по рыночной стоимости.

 

                          (10)

 

где – норматив прибыли предпринимателя к стоимости инвестированного капитала, %;

 – месячная норма доходности инвестиционного капитала, %;

 – степень финансирования инвестиционного проекта в период t, %;

t – количество месяцев до предполагаемой даты продажи объекта оценки, мес.;

– срок экспозиции объекта оценки до предполагаемой даты продажи на рынке недвижимости по рыночной стоимости, мес.;

 

T – период времени необходимый от начала подготовительных работ до завершения строительства объекта оценки, мес.;

 

                                      (11)

 

где  – годовая норма отдачи инвестиционного капитала, %;

 – годовая безрисковая норма, %;

 – премия за инвестиционные риски, %;

На практике рассчитать премию за инвестиционные риски для строительства объекта недвижимости ­ это очень трудная и, порой, невыполнимая для оценщика задача, поэтому предлагается использовать следующую таблицу для определения примерной рисковой составляющей в норме доходности инвестиционного капитала.

Таблица 1 – Размер премии за инвестиционные риски по отношению к безрисковой норме X % ( ).

Срок строительства

Проект особой надежности

Проект с малой долей риска

Проект со средней долей риска

Очень рискованный проект

до 6 мес.

30%

35%

40%

50%

до 1-го года

25%

30%

35%

45%

до 2-х лет

20%

25%

30%

40%

до 3-х лет

15%

20%

25%

35%

более 3 лет

10%

15%

20%

30%

 

Срок экспозиции ( ) зависит от состояния рынка недвижимости и, как правило, различен для разных регионов и типов  недвижимости.

Предложенный метод не является единственным, но на наш взгляд, имеет наибольшую практическую ценность, ввиду доступности информации необходимой для расчетов.

Определение времени необходимого для строительства объекта недвижимости или его завершения. Вопрос определения времени для завершения строительства является одним из наиболее сложных с точки зрения, как оценщика, так и инвестора. Однако если для инвестора, как правило, решение данного вопроса упирается в наличие свободных финансовых средств и технологических возможностей строительства конкретного объекта, то для оценщика вопрос состоит только в том, сколько времени потребуется в среднем на строительство аналогичного объекта. Дело в том, что оценщику нет необходимости заниматься прогнозирование реальной финансовой ситуации гипотетического инвестора, и оценка производится исходя из предпосылки, что у инвестора в любой момент строительства имеются необходимые источники инвестиций, а риски инвестирования уже учтены в норме дисконтирования для инвестиционного капитала.

Исходя из вышесказанного наиболее доступным источником информации о сроках и графиках финансирования строительства могут служить СНиП 1.04.03-85* «Нормы продолжительности строительства и задела в строительстве предприятий, зданий и сооружений» и различные технические кодексы устоявшейся практики (например [3 и др.]).

Следует отметить некоторые особенности в определении сроков завершения строительства. Так если оценке подлежит объект, строительство которого не прекращалось на дату оценки, то оставшийся срок до окончания строительства можно принимать по графику, а если строительство прекращено, то следует дополнительно учитывать период подготовительных работ, и потери стоимости связанные с этим фактором, на наш взгляд, можно отнести к устранимому внешнему износу.

Вывод.

Оценка объектов незавершенного строительства является важной и неотъемлемой частью рынка оценочных услуг. В связи ростом инвестиционной активности в стране значимость данного направления оценочной деятельности будет только возрастать. Поэтому на наш взгляд очень важна выработка общих представлений по данной теме, как у оценщиков, так у инвесторов. Это косвенно должно способствовать повышению бизнес-климата и упрощению привлечению инвестиций в отечественную экономику.

 

ЛИТЕРАТУРА

 

1. Оценка стоимости объектов гражданских прав. Оценка стоимости капитальных строений (зданий, сооружений), не завершенных строительством объектов, изолированных помещений как объектов недвижимого имущества Государственный стандарт Респ. Беларусь СТБ 52.3.01- Минск, 2011.

2. Саяпина, Л.Г. Методические рекомендации об оценке не завершенных строительством объектов: Минск, 2010.

3. Нормы продолжительности строительства объектов гостиниц, зданий административных учреждений, объектов торговли и других общественных зданий и сооружений. Технический кодекс устоявшейся практики ТКП 45-1.03-211-2010 (02250): Минск, 2011.

 

Настоящая статья опубликована в журнале "Земля Беларуси" № 4 за 2012 год